주목 받던 디파이 '아이언'은 어떻게 뱅크런에 무너졌나

학습 차원에서 틈틈이 해외 전문가들이 블로그나 미디어 그리고 책에서 쓴 글을 정리하고 있습니다. 이번 포스팅도 그중 하나고요. 거칠고 오역된 부분이 있을 수 있습니다. 제대로 번역되지 않은 부분은 확인 주시면 반영토록 하겠습니다. 이번 글은 디파이 전문 매체 디파이언트에 올라온 글을 정리한 것입니다. 일부 내용은 편집했습니다.

이더리움 탈중앙화 금융(디파이) 프로토콜인 아이언 파이낸스가 한 달 만에 천당과 지옥을 모두 오가며 암호화폐판 변동성에 의한 비극의 아이콘이 됐다.

부분적으로 담보화된(partially collateralized) 형태  스테이블코인 프로젝트인 아이언 파이낸스는 5월 18일 이더리움 레이어2 네트워크인 폴리곤으로 확장했고 단숨에 이자를 많이 받을 수 있는 주목할만한 디파이 프로토콜 반열에 올랐다.

유명 투자자인 마크 쿠반의 관심까지 받았다. 많은 이자와 이더리움 메인넷이 아니라 레이어2인 폴리곤을 쓰는데 따른 낮은 수수료의 조합은 아이언 파이낸스 인기가 급등하는 계기가 됐다.

6월 15일 아이언 파이낸스에 담긴 전체 암호화폐 가치(Total Value Locked)는 30억달러를 돌파했다. 아이언 파이낸스 담보 토큰인 타이탄(TITAN)은 출시 이후 가격이 100배이상 오른 64달러까지 치솟았다. 최고치일 때 아이언 파이낸스는 매일 4500만달러 이상을 타이탄 보상으로 지급했다.

잔치는 오래가지 않았다. 무서운 기세로 판을 키워가던 아이언 파이낸스는 16일을 기점으로 급격하게 들리기 시작한다. 몇몇 대규모 매각이 탈출을 촉발했다. 타이탄 가격은 16시간 만에 62달러에서 거의 제로로 떨어졌다.

도대체 무슨 일이 일어난 걸까? 사태의 배경을 이해하려면 아이언 파이낸스 프로토콜이 어떻게 돌아가는지를 이해할 필요가 있다.

디파이 전문 미디어 디파이언트에 따르면 아이언 파이낸스는 2개 토큰 메커니즘에 기반한다. 아이언은 달러 고정 스테이블코인이다. 타이탄은 담보 토큰으로 아이언 수요와 공급 변화로 인해 발행하는 시장 변동성을 흡수하도록 하기 위해 고안됐다.

아이언 토큰 하나는 항상 1달러 가치 담보로 교환할 수 있다. 하지만 아이언은 법정 화폐와 고정된 스테이블코인이 이더리움 등을 담보로 걸고 달러 고정 스테이블코인인 메이커 다오 다이와는 구조가 다르다. 아이언은 타이탄과 서클과 암호화폐거래소 코인베이스가 만든 스테이블코인인 USDC가 버무려진 형태 스테이블코인이다.

이같은 방식은 이더리움 기반인 FRAX 파이낸스가 처음 시작한 개념으로  유동적인 담보율(Collateral Ratio, CR)에 기반하고 있다. CR은 자본 효율성을 극대화하기 위해 USDC와 같이 입증 된 안정적인 자산으로 보장되는 스테이블코인 공급 비율을 나타낸다.

아이언은 USDC와 타이탄 조합으로 담보가 이뤄진다. 전체 아이언 공급에서 USDC 비중이 CR로 불린다.

아이언 수요가 공급을 넘어설 때, 아이언은 공개 시장에서 1달러 이상에 거래된다. 사용자들은 1달러 가치 USDC와 타이탄을 공급함으로써 아이언을 발행할 수 있다. 그리고 이익을 위해 아이언을 1달러 이상에 팔 수 있다. 이같은 행위는 아이언 가격이 1달러로 돌아오도록 이끈다. 아이언 발행에 사용된 타이탄 토큰은 소각된다. 타이탄 공급은 줄어든다.

역으로 아이언이 1달러 밑에서 거래될 때 사용자들은 아이언을 할인된 가격에 살 수 있다. 그들 토큰을 1달러 가치 USDC와 타이탄과 교환할 수 있다. 이때 프로토콜은 교환을 위해 새 타이탄을 발행한다. 사용자들을 이익을 위해 새로 얻은 타이탄을 팔 수 있다.

담보율은 어떻게 해서 아이언 파이낸스에서 뱅크런을 유발했을까?

새로 생겨난 크립토빌이라는 동네에서 은행을 시작한다고 상상해보자. 대출을 하기 전, 당신은 예치자들로부터 자본을 끌어들일 필요가 있다.

이렇게 하기 위한 가장 쉬운 방법은 예치에 대해 매력적인 이자율을 주는 것이다. 당신은 연간 이자율(APR)을 제공하기로 했다. 당신은 10% APR을 제안하는 팻말을 세우고 1,000달러 예금을 모을 수 있었다.

당신은 이제 이 돈을 15% APR로 빌려줄 수 있다. 5%를 차이를 벌기 시작한다. 그러나 당신은 얼마나 빌려줄 수 있나? 당신이 1000달러 전체를 빌려준다면 당신은 돈을 돌려달라고 요청하는 예치자들에게 지급할 게 하나도 없을 것이다. 그래서 당신은 예치자들 중 20% 이상이 동시에 자금을 인출할 가능성은 크지 않다고 가정하면서 800달러를 빌려주기로 했다.

다음 주 예치금에 대해 20% APR을 제공하는 한 경쟁자가 길 건너에 오픈했다. 당신 고객 절반이 나와 돈을 찾겠다고 요청한다. 당신 은행은 갑자기 지급 불능 상태가 된다.

모든 은행은 수익 극대화와 여유 준비금을 유지하는 것 사이에서 균형을 맞출 필요가 있다. 은행은 신뢰에 기반하는 것이 가장 중요하기 때문이다. 한 예치자가 맡겨둔 돈을 빼낼 수 없다면 뉴스는 빠르게 퍼진다. 크립토에선 특히 그렇다. 이것은 전체 고객들이 나타나 자금을 요구하기까지는 오랜 시간이 걸리지 않는다. 이것은 은행 또는 이번 경우에는 디파이 프로토콜의 붕괴로 끝이 난다.

전통적인 금융에서 왜 우리가 예치자들을 보호하기 위한 최후의 수단으로서 연방예금보험공사(FDIC)  같은 기관을 갖고 있는 이유다.

피드백 루프

아이언으로 다시 돌아온다.

부분적으로 담보화된 스테이블코인은 공급과 수요에 기반해 담보율을 조정하는 것과 유사한 방식으로 운영된다.  출시 때 아이언 CR은 100%로 설정됐다. 모든 아이언 토큰은 1USDC에 고정됐다는 것을 의미했다. 수요가 늘고 새 자본이 유입되는 가운데 아이언 프로토콜은 시간이 가면서 CR이 줄었다.

담보로 잡혀 있는 타이탄 비중이 증가했다. 이것은 요구되는 USDC 량을 줄였다. 이것은 위에서 언급한 은행 사례와 유사하다. 아이언 프로토콜은 사용자 100%가 자금을 동시에 인출하지는 않을 것이라고 가정하고 있다.

CR을 줄이는 것은 피드백 루프를 생성한다. 각각의 새 아이언 토큰을 발행하려면 보다 많은 타이판을 필요로 한다.

피트에서 TVL은 30억달러 이상이었다. 폴리곤에서 이용할 수 있는 거의 모든 USDC가 이 하나의 디앱에 배치됐다. CR은 0.75에 달했다. 이것은 새로 발행된 아이언 1달러는 25센트 타이탄을 필요로 했다. 이것은 시장에서 사야 했다. 높은 타이탄 가격은 높은 이자를 의미했다. 이것은 보다 많은 수요로 이어졌다. 어제까지는 그랬다.

타이탄은 64달러까지 치솟았다. 일부 투자자들은 이익을 봤다. 이로 인해 가격은 60달러까지 떨어졌다. 한동안 이 수준에서 남아 있었다.

그러나 타이탄이 60달러 밑으로 떨어졌을 때 이것은 대형 투자자들에 의한 새로운 매도 열풍을 일으켰다. 가격은 또 30달러 밑으로 떨어졌다. 타이탄 가격 하락은 아이언 스테이블코인 페깅(peg)이 깨지는 결과로 이어졌다. 0.9달러까지 떨어졌다. 진짜 문제는 여기서 시작됐다.

가격을 결정하기 위해 유동성 풀들에서 토큰 가격을 끌어오는 스마트 컨트랙트인 아이언 가격 오라클은 10분 평균 가격(Time Weighted Average Price: TWAP)을 사용한다. 이게 변동성을 따라갈 수가 없었다. 사용자는 아이언 토큰을 0.9달러에 사서 바로 0.75달러 USDC와 0.25달러 타이탄으로 바꿨고 곧바로 팔았다.

투자자들은 그때 아이언과 타이탄을 저점 매수했다. 한동안 아이언은 가격을 회복했다. 타이탄 가격도 50달러까지 상승했다.

이것은 많은 대형 트레이더들이 차익 거래 기회를 활용하려 하면서, 또 다른 매도 열풍으로 이어졌다. 시장에는 새로 발행된 타이탄이 넘쳤다. 결과적으로 타이탄 가격은 거의 제로까지 떨어졌다. 이와 함께 아이언도 계속 하락했다. 글을 쓰는 시점(17일 현지시간)에서 0.74달러로 회복하기 전에, 0.58달러까지 떨어졌다.

혼란이 추가되면서 10억 토큰으로 한도가 정해진 타이탄 공급은 제한 없이 확산됐다. 이제 33조 수준이다.

아이언 프로토콜 팀이 상황을 분석하려 하면서 아이언 교환이 곧바로 중단됐다. 하지만 너무 늦은 조치였다. 그리고 사용자들은 플랫폼에서 자금을 인출하도록 요청받았다.

아이언 파이낸스팀은 이후 6월 17일 오후 5시에 남아 있는 USDC 담보에 대해 아이언 교환이 재개될 것이라고 발표했다. 이것은 이번 사태로 충격을 받았을 투자자들에게는 환영할만한 소식이었다. 그들을 이제 그들의 아이언을 0.74 USDC로 교환할 수 있었다.

아이언과 같은 모델을 개척한 FRAX는 출시 이후 디자인 변화를 구현했다는 점을 주목할 필요가 있다. FRAX는 출시 후 TWAP를 담보 요인을 결정하는 성장률(Growth Ratio)로 바꿨다. 잠재적인 뱅크런을 해결하기 위한 의도였다.

이번 상황은 디파이 사용자들이 프로젝트 범위와 복잡성이 커지면서 연구를 하고 정보를 유지할 필요가 있다는 점을 강조하고 있다.

그리고 당신의 연구는 감사와 인플루언서들을 팔로우잉하는 것 이상이다. 무슨 일이 벌어지는지 모르는 아이언 투자자들을 텔레그램과 디스코드에서 보는 것은 괴로운 일이다. 그들은 USDC나 다이 같이 1달러에 고정되는 스테이블코인을 샀다고 생각했다.

일부 투자자들은 아이언을 0.58달러에 팔면서 손실이 더 커졌다. 반면 영악한 투자자들은 언제가 교환이 재개될 것이라고 믿으면서 아이언을 샀다.

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